Chwila prawdy: wściekłość rynku publicznego na prywatne jednorożce
Opublikowany: 2019-11-19Rynki publiczne są papierkiem lakmusowym, który określa prawdziwą wartość firmy
Gdy firmy zbliżają się do IPO, należy je mierzyć na podstawie wskaźników, które rezonują z inwestorami na rynku publicznym
Ponadto konieczne jest dobre zarządzanie, które należy praktykować od wczesnego etapu działalności firmy
W ciągu ostatnich 12 miesięcy widzieliśmy cztery rażące przykłady firm finansowanych przez Venture, które weszły na giełdę lub podjęły nieudaną próbę wejścia na giełdę. Lyft, Uber, Slack i WeWork. Stanowiło to równą mieszankę firm B2B i B2C. Poniższa tabela przedstawia migawkę niektórych kluczowych metryk.
Ostatnią wycenę dokonują renomowane fundusze venture. Wszystkie te firmy miały bardzo silną obecność marki, miały szeroką bazę klientów (użytkowników), były liderami kategorii (często twórcami) i pozyskały kilka rund kapitału. Niezależnie od tych wszystkich czynników, szum wokół tych firm i, w większości przypadków, ich charyzmatycznych założycieli, poniósł klęskę, gdy trafiły na rynki publiczne.
To kardynalna prawda, że rynki publiczne są papierkiem lakmusowym, który określa prawdziwą wartość firmy. Jeśli tak szanowane i wysoko cenione prywatne firmy handlują ze zniżką lub muszą zrezygnować ze swoich planów wejścia na giełdę, jest to podobne do samolotu, który leci na wysokości, ale nagle nurkuje, jakby trafił w kieszeń powietrzną.
Próbowaliśmy przeanalizować niektóre przyczyny tego zjawiska i podjęliśmy próbę określenia kilku rozwiązań, które być może umożliwiłyby prywatnym spółkom przejście bez wysiłku i bez większego niepokoju inwestorów po ich upublicznieniu.
Zagadka metryk oceny biznesowej
Zasadniczo wierzymy, że istnieje przepaść między metodą oceny i wyceny przedsiębiorstw przez inwestorów prywatnych i publicznych. Konieczne jest pokonanie tej przepaści przez prywatnych inwestorów venture i ich firmy, jeśli muszą uniknąć tak godnej pożałowania i zawstydzającej sytuacji (jak powyżej) podczas planowania swojej oferty publicznej.
Rynki publiczne wyceniają firmy na podstawie wskaźników takich jak:
- Swobodny przepływ środków pieniężnych z działalności operacyjnej : mierzy gotówkę wygenerowaną z działalności operacyjnej, ale nie finansowania i po odliczeniu nakładów inwestycyjnych.
- ROCE : pokazuje, jak skutecznie firmy wykorzystały kapitał, aby osiągnąć obecną wielkość.
- Rentowność : EPS lub EBITDA, które wykazują siłę cenową i skuteczność egzekucji.
- Wzrost r/r : wskazuje wielkość rynku i zapas.
- Jakość Zarządzania : zdolność do wytrzymania i pokonania konkurencji, zapewnienia przewidywalnych wyników i zaszczepienia wysokiego poziomu ładu korporacyjnego.
Istnieją oczywiście inne czynniki, takie jak wielkość zadłużenia, własność intelektualna, aspekty regulacyjne itp. Jednak w tym artykule koncentrujemy się w dużej mierze na wskaźnikach wydajności firmy.
Z kolei firmy prywatne oceniają firmy na zupełnie innym zestawie czynników. Jeśli przyjrzymy się rynkom prywatnym i czynnikom, które wpływają na ocenę wyceny przez VC, jest to ciekawa lektura.
Niektóre z nich są wymienione poniżej:
- GMV : Gross Merchandise Value lub brutto towarów sprzedawanych na platformie. Dochód netto firmy jest różny i zwykle nie jest widoczny dla świata zewnętrznego.
- Użytkownicy : klienci korzystający z produktu lub platformy. Wysoka baza użytkowników często przekłada się na lepszą wycenę, ponieważ świadczy o popularności platformy/propozycji. Platformy wielostronne, takie jak Uber, na przykład, mają taksówkarzy i klientów, a im większa ich liczba, tym większa siła efektów sieciowych. Wskazuje również stopień dominacji firmy w tej kategorii.
- MRR lub ARR : Miesięczny przychód cykliczny lub roczny przychód cykliczny, w przypadku gdy cykliczność nie jest dobrze zdefiniowana w praktyce.
- Marża wkładu lub zysk brutto : Większość prywatnych firm jest zadowolona z mierzenia i domagania się sukcesu, gdy osiągają dodatnią marżę brutto. Jednak naszym zdaniem jest to całkowicie pomijane w kosztach operacyjnych i efektywności zarządzania i kontrolowania wydatków SGA. I nie jest tajemnicą, że jeśli nie mierzysz, nie możesz sobie poradzić.
- ACV lub roczna wartość kontraktu : reprezentuje umowę MSA lub umowę ramową, która określa intencję klienta do zaangażowania się w startup i odzwierciedla jego budżet, który jest gotów przeznaczyć na zaangażowanie. Zależy to jednak od realizacji kontraktu i kamieni milowych przed realizacją takich przychodów. ACV musi zatem przekładać się na przychody i nie może być brane za pewnik.
- Pas startowy : to ogólnie oznacza czas, jaki ma startup, zanim zabraknie mu kapitału, aby napędzać swój rozwój lub podtrzymać istnienie. Jest to przydatny wskaźnik do oceny i podejmowania kroków w celu kontrolowania wydatków i/lub ustalania priorytetów działań. Z naszego doświadczenia wynika jednak, że VC muszą spojrzeć na „pas startowy” w kontekście czasu, aby wyjść na zero lub stać się rentownym w równym stopniu. Nieustanne śledzenie terminu następnej zbiórki również wysyła założycielom niewłaściwy sygnał, że nieustanny dostęp do kapitału ma kluczowe znaczenie dla utrzymania i budowania biznesu i często ma w ich umysłach pierwszeństwo przed wskaźnikami operacyjnymi, co jest szkodliwe dla firmy.
- Rozcieńczenie : Jest to przypadek merdania psa ogonem. Aby utrzymać zainteresowanie przedsiębiorców firmą, inwestorzy zawsze przyglądają się rozwodnieniu na każdym etapie finansowania prywatnego i odpowiednio dostosowują wycenę oferowaną startupowi. Wycena na rynku publicznym jest niezależna od obaw o rozwodnienie.
- Strukturyzacja : VC chronią swoje minusy za pomocą umów, takich jak preferencje w zakresie likwidacji i przeciwdziałanie rozcieńczeniu, przywilej niedostępny dla inwestorów na rynku publicznym. Tworzy to przepaść między oceną wyceny obu rynków. Gdy firmy zdecydują się na IPO i te struktury chroniące przed spadkami zostaną usunięte, jest pewne, że nastąpi pewien umiar w wycenie dokonywanej przez rynek publiczny w porównaniu z rynkiem prywatnym.
Większość prywatnych firm jest również oceniana pod kątem ich udziału w rynku, tempa wzrostu, ekspansji rynkowej itp., ale nie będziemy zagłębiać się w te aspekty na potrzeby tej dyskusji.
Polecany dla Ciebie:
Jak platforma agregacji kont RBI ma przekształcić fintech w Indiach
Przedsiębiorcy nie mogą tworzyć zrównoważonych, skalowalnych start-upów poprzez „Jugaad”: Cit...
Jak Metaverse zmieni indyjski przemysł motoryzacyjny?
Co oznacza przepis anty-profitowy dla indyjskich startupów?
W jaki sposób start-upy Edtech pomagają indyjskim pracownikom podnosić umiejętności i być gotowym na przyszłość...
Akcje New Age Tech w tym tygodniu: Kłopoty Zomato nadal, EaseMyTrip publikuje Stro...
Kiedy dokonaliśmy głębszej analizy tego, jak wyceniane są firmy prywatne, doszliśmy do następującego wniosku:
Ewolucja wskaźników oceny wraz z etapami finansowania
Firmy przechodzą ewolucję, podnosząc rundy finansowania serii A, B, C, D i później. W miarę rozwoju firm wskaźniki, na podstawie których są oceniane, również muszą odzwierciedlać ewolucję. Na przykład na wczesnym etapie można by oceniać firmy w oparciu o ich kompletność produktów, które mogą później przejść do trakcji rynkowej, Metryki Jednostek i idealnie powinny dalej dojrzewać w kierunku rentowności, udziału w rynku, jakości zarządzania, wzrostu itp.
Jeśli nadal masz firmy na poziomie Serii F mierzone za pomocą MRR lub ARR i marży kontrybucyjnej (zamiast EBITDA), to jest coś fundamentalnie złego w tym myśleniu. Uważamy, że w miarę zbliżania się spółek do debiutu giełdowego, należy je mierzyć na podstawie wskaźników, które rezonują z inwestorami na rynku publicznym.
W pogoni za złymi metrykami
Większość prywatnych firm twierdzi, że sukces opiera się na wielkości pozyskanego kapitału. W wielu firmach B2C bez wątpienia daje to firmie większą przewagę konkurencyjną, ponieważ takie firmy tworzą nowe modele biznesowe i często muszą zużywać pieniądze, aby przyciągnąć klientów. Wiele biznesów B2C jest również grami typu „zwycięzca bierze większość”, jeśli nie „zwycięzca bierze wszystko”, a zatem istnieje pewna zasadność w myśleniu, że kapitał jest silną fosą.
Problem pojawia się jednak, gdy firmy zaczynają myśleć, że kapitał jest jedyną fosą, a rentowność schodzi na dalszy plan. Firmy powinny mierzyć, jaka część zainwestowanych przyrostowych dolarów przekłada się na przyrostowy wzrost i przyrostową rentowność.
Kilka razy mamy sytuację, w której dodatkowe $ zainwestowane w biznesy skutkują większymi stratami. Uber zebrał 2,8 miliarda dolarów w samym 2018 roku. Porównanie wyników Ubera za II kwartał 2018 i 2019 r. pokazuje, że przychody wzrosły z 2,7 mld USD do 3,1 mld USD, co oznacza poprawę o 14%, ale strata netto skorygowana o koszty jednorazowe wzrosła o 36,7% z 878 mln USD do 1,2 mld USD.
Nie inaczej jest w przypadku wysoko finansowanych indyjskich startupów, takich jak Flipkart. Przychody Flipkart z działalności operacyjnej wzrosły o 42% z 3 mld USD w 2018 r. do 4,4 mld USD w 2019 r., podczas gdy strata netto wzrosła o 85,9% z 295 mln USD w 2018 r. do 548 mln USD w 2019 r.
W ostatnim czasie obserwujemy również, że indyjskie firmy płacą ponad 20 razy za zarobienie jednej złotówki. To niedopuszczalna sytuacja. Inwestorzy na rynku publicznym patrzą na firmy efektywne kapitałowo (ROCE) i nie mogą pogodzić się z modelami biznesowymi, które pochłaniają kapitał, ale mają mglistą ścieżkę do rentowności.
Nagroda za efektywność kapitałową
Poniższa tabela porównuje różne wskaźniki różnych firm technologicznych, które w ostatnim czasie wprowadziły na giełdę. Porównując firmy, które zgromadziły podobny kapitał do momentu debiutu giełdowego, widzimy, że firmy o lepszych wskaźnikach fundamentalnych, takich jak rentowność i dodatnie wolne przepływy pieniężne, są wyceniane znacznie wyżej niż firmy z ujemnymi zarobkami i wolnymi przepływami pieniężnymi.
PS: Na powyższym wykresie nie uwzględniliśmy Ubera, ponieważ ma on bardzo wysokie ujemne wolne przepływy pieniężne w wysokości około -1,3 mld USD, a wskaźnik Wycena przy IPO/Kapitał podniesiony przed IPO wynosi 3,4x
Przedsiębiorcy i inwestorzy muszą docenić, że to nie tylko nagłówkowe wartości wyceny, ale wartość generowana z efektywnie zainwestowanego kapitału napędza wycenę firmy.
Kwestie ładu korporacyjnego
Ostatnim i najbardziej krytycznym aspektem jest poziom zarządzania firmami prywatnymi lub jest egzekwowany przez inwestorów prywatnych. W tym miejscu wyszło na jaw większość potknięć. Przypadek WeWork, w którym doszło do kilku wykroczeń, takich jak transakcje z podmiotami powiązanymi, nieproporcjonalny zysk dla założyciela za licencjonowanie marki „We” do wyznaczenia krewnych na kluczowe stanowiska w celu udzielenia pożyczki założycielowi na zakup nieruchomości i jej zwrot.
Jeśli takie wykroczenia nie zostaną na czas rozwiązane, kiedy firmy te trafią na rynki publiczne, otwierają puszkę robaków. Wierzymy, że dobre zarządzanie jest koniecznością, które należy praktykować od wczesnych etapów działalności firmy.
Jeżeli inwestorzy na rynku publicznym będą sceptycznie nastawieni do praktyk księgowych, jakości ujawniania informacji, uczciwości i zachowania kierownictwa, wystąpi deficyt zaufania, który przełoży się na wartość, jaką przypisują tym spółkom.
Podsumowując, istnieje potrzeba, aby wspólnota inwestorów prywatnych mierzyła i zarządzała przedsiębiorstwami na podstawie właściwych wskaźników. Tylko właściwe wskaźniki i właściwe pytania będą napędzać właściwe zachowanie założycieli, aby prowadzić i skalować swoje firmy. Stawka jest duża dla prywatnych funduszy venture i założycieli, a im wcześniej dokonają transformacji, tym lepiej dla nich i dla ekosystemu.
[Artykuł jest napisany wspólnie przez Shailesha Ghorpade, Partnera Zarządzającego i CIO, Nihara Ranjana, Partnera Venture oraz Rishabh Bardia, Associate w Exfinity Venture Partners. Wyrażone poglądy są osobiste i niekoniecznie muszą odzwierciedlać poglądy Funduszu.]